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来源：市值风云
作者|春晓流程编辑 | 小白
“
公司看似忙忙碌碌，实际上除了募（圈）资（钱）的时候兢兢业业，其他时间都没好好干过活。
”
2021年1月30日，南都电源(300068.SZ)发布业绩预告，预计2020年将实现归母净利润2.5-3.4亿，扣非净利润将亏损1.8-2.7亿。
然而两个月后，4月3日，南都电源又发布业绩修正公告，2020年归母净利润为-2.79亿，扣非净利润为-7.77亿！
一下子比之前的业绩预告多出5个亿亏损。南都电源真是一点没拿自己当外人啊。
南都电源对此解释为：
随着审计工作的深入开展，公司基于谨慎性，分别对固定资产、长投、存货计提了减值准备，部分收入未达到确认标准，以及计提了售后服务费，合计减少损益近5亿。
也就是说，减少利润的这5个亿事项均发生在2021年2月以后，这也未免太过于巧合了吧？
我们一起来看看这家奇葩的上市公司。
一、上市募资20亿，都干哈了？
南都电源于2010年4月在创业板上市，是继2009年“创业板二十八星宿”之后，较早登陆创业板的公司。
南都电源是国内老牌电池企业，上市时主要产品为阀控密封电池，主要应用于通信领域，也可应用于太阳能、风能等储能系统。
上市后通过并购，先后进入动力电池、再生铅领域。
现阶段主要产品为阀控密封电池、锂电池以及再生铅产品。
截至2020年三季报，实控人周庆治与妻子赵亦斓，通过杭州南都电源有限公司、上海南都集团有限公司、上海益都实业投资有限公司，合计持有上市公司18.08%股权。
1、进军新能源汽车电池？不，是电动自行车
南都电源上市之初，便将生产新能源汽车动力电池，作为未来的发展方向，后续进行的如何呢？
2010年南都电源上市募资20.46亿（含发行费用），其中，5.21亿主要用于新建南都阀控密封电池生产线项目，其余14.45亿均为超募资金，无明确的用途。
不过很快，南都电源就给这笔资金找到了用处。
2010年10月29日，公司公告，拟建设新型储能电池生产线与动力电池生产线，项目总投资13亿，投入募集资金10.81亿。建成后，将形成锂离子电池1,200 MWh/年、阀控密封电池300万kVAh/年的产能。
剩余资金中2.88亿用于偿还银行贷款。
可是，刚过了一年，2011年9月23日，南都电源公告变更部分募集资金用途。理由是项目尚未通过当地环保审批，将延迟半年再动工。
也就是说，项目暂时不需要投入这么多资金。于是，南都电源对这笔钱又有了新的规划。
先从这10.81亿中拿出5.8亿，其中，3.37亿先返还至募资专户。
至于剩下这2.43亿嘛，2011年9月，南都电源用来收购界首市华宇电源有限公司（简称“南都华宇”）51%股权、浙江长兴五峰电源有限公司（以下简称“长兴南都”）80%股权。
其中，1.94亿用于收购南都华宇51%的股权，带来1.51亿商誉；0.49亿用于收购长兴南都80%的股权，形成商誉0.41亿。
南都华宇主要生产动力电池及极板，长兴南都主要从事销售电动自行车电池。
尴尬的是，铅酸蓄电池虽然也是动力电池没错，不过是电动自行车领域的动力电池。
汽车变单车，这个落差有点大哦。
（来源：南都电源2011年年报）
2、电动自行车电池也是个亏本生意
那电动自行车领域是否有利可图呢？
答案是不仅不赚钱，还亏本！
长兴南都自从被收购以来，表现是下面这样的。
2012-2014年，电动自行车用动力电池市场竞争激烈，行业内低价竞争，长兴南都的营收直线下滑，净利润也由勉强盈利变为亏损。
于是，2014年公司对长兴南都商誉计提了1,044万的减值。
2015年之后，随着与东风特汽、长安客车合作，向其销售电动客运车电池，以及2016年经营模式转变为销售自有品牌电动自行车，长兴南都的销售业绩也翻了几番，营收由最初的6亿上升至2019年近20亿的规模。
营收规模虽大，但是长兴南都的买卖却是亏钱的：自从2014年之后，净利润一直是负数，2018年净利润为-1.41亿，净利率也一度达到-8.35%。
更为尴尬的是，风云君发现，自从2015年起，长兴南都就资不抵债了。截至2019年，长兴南都的净资产为-4.08亿。
由于常年亏损、资不抵债等原因，公司分别在2015、2018年再次对长兴南都计提了998万、568万元的商誉减值。截至2018年，长兴南都自并购形成的2,600万元商誉，已减值为零。
而且，2018年对长兴南都的商誉减值测算中，预期以后的现金流量增长率为零，还与电池行业总体长期平均增长率相当。
可想而知，未来长兴南都的盈利能力很难有所突破。
再来看南都华宇，也算不上一门挣钱的生意。
2019年南都华宇营收为24.6亿，虽然营收保持着不小的规模，但是净利润同样很微薄，2018、2019年变为亏损，净利率直线下滑，2019年净利率为-1.22%。
于是，2018年南都华宇的商誉也减值了1,284万元。
说到这，风云君觉得南都电源的商誉计提很玄妙哟。
风云君发现，南都华宇主营电动自行车电池的生产，长兴南都主营电动自行车电池的销售，也就是说南都华宇生产的电池，先卖给长兴南都，再由长兴南都卖给外界。
也就是说，如果南都华宇直接向外界出售电池，没有经过长兴南都的一道手的话，那么南都华宇那1.5亿商誉就很危险了。
长兴南都的商誉仅0.26亿，这几年的陆续减值，也是帮南都华宇挡了刀。
综上，2011年南都电源2.43亿收购的两家公司，陆续计提商誉减值，长兴南都已经资不抵债。虽然客观上扩大了南都电源的营收规模，但是实际上已经是亏钱的生意。
而直到2019年报，南都电源还表态新能源汽车动力电池是公司战略发展重点……，虽然发展了10年仍处于发展阶段。
南都电源要进军新能源汽车的口号，喊了10年还是没有实现。
3、10亿项目缩减至5亿，6亿用来补血
话说回来，南都电源虽然先拿出了5.8亿用于收购、补充流动资金，但也承诺，原本10.8亿的项目投资计划不变，如果资金不足，就自筹解决。
项目预计在2014年底完工投产。并且，项目达产后，预计将实现每年40.1亿营收和4.2亿净利润。
而根据2014年度募集资金存放与使用报告，新型动力及储能电池生产线建设项目并未如期完工，投资进度为72.82%，实现的效益为-1,364万元。
这离预期的目标有点远呐。
项目没能如期完工投产后，2015年10月23日，南都电源又公告将项目总投资由13亿缩减为9亿。理由是：近年国内铅酸蓄电池行业整治、动力和储能电池市场的发展低于预期。
于是南都电源将该项目原计划300万kVAh 的阀控密封电池产能调整为100万kVAh，锂电年产能不变，仍为1,200MWh。项目延期至2015年底建成。
然而，2015年该项目产生的收益仅为3,389万元，2016年仅为5,357万元，即使项目金额缩减，带来的收益远远不及预期。
随后各年，南都能源再未披露该项目收益情况……
而且，风云君还发现，在南都电源2015年公告缩减项目投资4亿之前，已经有6.72亿用于还贷、补充资金了。
（来源：2014年南都电源年度募集资金存放与使用情况的专项报告）
总结一下，南都电源上市时募资20亿，其中14亿超募资金，原计划10亿用于新型储能电池与动力电池建设，但最终只投入了5个亿，而且带来的效益远远不及预期。
二、开启溢价收购模式，会有奇迹吗？
1、3.16亿收购华铂科技51%股权，依靠营业外收入完成业绩承诺
缩减募投项目投资，南都电源继续搞起了收购。
2015年10月，南都电源刚刚公告缩减了4个亿的项目投资，11月便以3.16亿收购了安徽华铂再生资源科技有限公司（简称“华铂科技”）51%的股权，评估增值260%，形成商誉2.32亿。
华铂科技成立于2014年4月，主营再生铅加工、废旧蓄电池回收冶炼。截至2015年5月31日评估基准日，华铂科技股东全部权益价值为6.19亿。
成立半年后的2014年11月，朱保德便将华铂科技51%的股权卖给了上海南都伟峰投资管理有限公司（简称“南都伟峰”）。南都伟峰是南都电源的关联方。
2015年6月，南都电源再从南都伟峰手中受让这51%的股权。
收购后，华铂科技作出的业绩承诺为2015-2016年分别实现1.2亿、2.3亿净利润。
不过，华铂科技虽然完成了这两年的业绩承诺，但是营业外收入起了至关重要的作用。
根据审计报告，2015、2016年华铂科技营业利润只有-0.56亿、1.83亿，但是营业外收入为1.72亿、1.97亿，在营业外收入的帮助之下，华铂科技这才完成了业绩承诺。
营业外收入主要由增值税即征即退、地方扶持资金构成。
（来源：安徽华铂再生资源科技有限公司2015-2016年度审计报告）
根据收购华铂科技时的评估报告，在对华铂科技未来盈利预测时，未来五年华铂科技的营业利润预计都是负数，依赖着每年的政府补助的支撑，净利润才能支撑下去。
而且，评估报告中，华铂科技的毛利率每年仅为0.05%左右，毛利率近乎为零！
也就是说，华铂科技的净利润来源于增值税即征即退、地方扶持资金，这就是华铂科技的商业模式。
2、两年后估值飙升至40亿，19.6亿收购剩余49%股权
不到两年，2017年3月，南都电源公告收购华铂科技剩余的49%股权。
惊人的是，华铂科技的估值由6亿飙升至40亿。根据评估报告披露，这与华铂科技2018年将建成投产的处理废旧铅酸蓄电池60万吨/年有很大关系。
因此，南都电源从朱保义手中收购华铂科技剩余49%股权，作价19.6亿。其中现金支付4.9亿，剩余14.7亿为股份支付。发行后，朱保义持有南都电源10.35%股份，实控人仍为周庆治夫妇。
而且，由于此次收购为同一控制下的企业合并，因此不产生商誉。
华铂科技承诺在2017-2019年实现4亿、5.5亿、7亿的扣非归母净利润。
那么，这三年华铂科技的业绩承诺期表现如何？
非常遗憾地是，除了2017年踩线完成目标，2018年、2019年华铂科技业绩承诺完成率仅为80.14%、56.3%，累计完成率为75.34%，还差4亿扣非净利润没有完成。结果是，相应注销朱保义677万股股票。
而且，2019年华铂科技扣非净利润为3.94亿，相比2018年的4.41亿下降了10.66%。
华铂科技没有完成业绩承诺，南都电源对此解释为：华铂科技二期扩建项目原计划于2018年上半年完成，实际于2018年11月投产，产能未如期释放。以及受铅价波动的影响，毛利率下降。
2017-2019年华铂科技没有完成业绩承诺，再次印证了这个标的成色一般，而且，天健会计师事务所并未对华铂科技的商誉计提减值准备。
2019年，华铂科技营收51.13亿，净利润为5.58亿，对南都电源近些年营收增长，有一定帮助。然而，再生铅业务本身不挣钱，主要依靠政府补助盈利。
因此，收购华铂科技，进入再生铅领域，并不能为南都电源找到出路。
而即便是华铂科技这么一家公司，竟然还是南都电源2019年唯一取得像样利润的子公司。
3、3.69亿参股智行鸿远，3年亏损2亿
说到南都电源的收购，风云君再赠送一个彩蛋。
2016年8月，南都电源以2.81亿取得股北京智行鸿远汽车有限公司（简称“智行鸿远”）26%股权，2017年1月，南都电源又以0.88亿元取得9%股权，合计持股35%，成为智行鸿远的第一大股东。
智行鸿远主要从事新能源汽车核心零部件研发、生产及动力系统集成。承诺未来三年将累计实现扣非后净利润4.3亿元。
但是实际上，2017-2019年智行鸿远累计实现扣非净利润-1.96亿，离业绩承诺越来越远。
智行鸿远未实现业绩承诺，南都电源会获得0.88亿元的现金补偿，以及24.14%智行鸿远的股权。南都电源相应计提了0.17亿长投减值准备。
而且，根据南都电源最新公告，由于合同纠纷，2020年南都电源再次对智行鸿远计提1亿左右的长投减值准备。
南都电源对智行鸿远的投资，又是一次失败的投资。
三、又募资24.5亿，新能源电池项目又双叒叕……延期
“新型储能电池生产线与动力电池生产线项目”收益语焉不详，但这并不影响南都电源酝酿下一个大项目。
2015年11月，南都电源公告拟非公开发行募资24.5亿。
其中，12亿用于湖北葛店年产1000万kVAh新能源电池项目的建设，重点产品为新能源汽车启停系统用高性能铅炭电池；
5亿用于云数据管理平台的建设，7.5亿用于偿还贷款、补充流动资金。
定增计划于12月获得证监会批准。
2016年7月7日，南都电源正式非公开发行募资，定增对象共5名，发行1.75亿股，募资24.5亿。
拿到了钱，也还上了债，南都电源是不是就能安心做好新的募投项目了？
按照非公开发行股票公告的计划，湖北葛店年产1000万kVAh新能源电池项目分两期，一期于2016年底完成，二期将于2018年底完成。
两年后，项目进展得如何呢？风云君先剧透一下，项目还是毫无意外地延迟了。
截至2018年底，该项目投资进展仅为58.95%，并没有实现完工投产的承诺。并将完工时间推迟到2020年4月30日。
南都电源对此解释为：一期工程已完成建设，二期的征地手续、土地平整等事项尚未完成，同时，为了满足智能化生产，厂房建设、工艺布局都要按照新的标准实施建设。
总之，二期项目需要延期，而且理由很充分。
风云君对上市公司的承诺很有耐心，时间自会证明是否践行了诺言。
时间到了2020年4月，然而，南都电源给出的回答是：项目继续延期至2021年4月30日，再延期一年。
理由无非是二期土地流程还没走完，加之疫情的影响，不得不再次延期。
截至2020年半年报，该项目进展为67.82%，预计投入11.6亿募集资金，目前已投入7.64亿。
虽然，一期项目已经投入使用，但是南都电源并没有披露这部分投产带来的收益。
回过头来看：
2010年南都电源上市后，投资新型动力及储能电池项目，结果收效甚微；
2016年7月顺利定增24.5亿，继续自己新能源电池的美梦，但是四年过去了，项目只完工了一半多，当年的承诺也没有兑现。
对南都电源来说，当然也错过了进军新能源电池的大好时机。
四、还要再定增14亿，缓解偿债压力
1、通信行业增长停滞，储能电站将计提2亿减值
按照行业划分，南都电源主营业务可以分为通信、储能、动力和可再生四个行业。
上文介绍了动力（电动自行车电池）、可再生行业（再生铅），在俯瞰南都电源整体盈利情况之前，先看下通信、储能行业发展得如何？
应用于通信和储能行业的阀控密封电池是南都电源的发家业务。
通信行业在2017年前，随着4G投资建设加快，南都电源在中国移动、中国电信、中国联通的招标中获得了较为理想的份额。2017年，南都电源的通信锂电产品实现规模化销售。
但在2018年之后，南都电源的国内通信铅蓄电池业务下滑较大，2018年通信业务营收为25.87亿，同比下降12.48%。
2019年公司的通信业务营收同比下降3.19%，其中，通信锂电业务（对应产品为5G通信锂电池）营收与上年持平。2020年上半年，通信锂电业务营收为3.43亿元，同比增长61.24%，但毛利率同比下降4.28%。
通信铅蓄电池业务营收增长停滞，通信行业作为南都电源的发家业务，如今的表现不算亮眼。感兴趣的老铁可以持续关注，2020年南都电源通信领域的表现如何。
另外，南都电源应用于太阳能、风能的储能领域业务，主要通过建设储能电站，在谷电价时充电、峰电价时放电，利用峰谷电价差产生收益，实现削峰填谷、降低用电成本。截至2020年底，南都电源共持有28个储能电站。
自2011年南都电源开设储能业务至今，营收规模较小，2019年储能行业营收为3.12亿。
不过，南都电源最新公告，将对24个储能电站计提2亿左右的固定资产减值准备，原因是运营收益及电量消纳均下滑严重，出现减值迹象。其中，镇江化工园区储能电站用户主要为高能耗企业，受政策影响，其运营收益明显下降。
由此看来，2021年，南都电源储能领域的业绩也不容乐观。
2、上市10年首亏就是大招
介绍完了产品主要应用领域，再来看南都电源的整体盈利情况。
可以直观地看到，上市10年以来，南都电源的营收规模扩大明显，从2010年14.53亿扩张至2020年105.52亿。
其中，由于收购南都华宇、长兴南都以及华铂科技，2012年、2015年南都电源营收出现了较快增长，但随后营收增速均放缓。
2018年南都电源营收为80.63亿，出现了负增长。主要由于国内通信铅蓄电池业务下滑较大，使得通信后备电源营收同比下降12.49%，公司的主营业务营收下降明显，值得警惕。
2019年之后，营收缓慢回升，但依靠的主要是动力、再生铅营收的扩大，通信领域营收增长停滞。2020年营收为105.52亿，同比上升17.14%。
靠并购支撑起来的营收增长，背后的盈利能力如何呢？
令人惊讶的是，南都电源坐拥百亿营收，2019年扣非净利润仅1亿元，当年扣非净利率为1.1%。
而且，这1亿扣非净利润，还是在4.49亿其他收益（华铂科技收到的增值税即征即退和地方税收返还）的帮助下，才勉强盈利。
南都电源的实际盈利情况，早已捉襟见肘。
2017-2019年业绩下滑明显，2020年由于减值等各种因素，扣非净利润甚至为-7.77亿。
这也是南都电源上市10年以来，扣非净利润首次为负数。
3、应收、存货占比高，存货周转能力下降
南都电源的营运能力表现如何呢？
南都电源应收账款（包含应收票据）、存货的账面金额逐年攀升，截至2020年第三季度，这两项合计占流动资产的80.91%。
南都电源下游客户主要为通信运营商、通信设备集成商等，议价能力强，以赊销结算为主。
上市后，南都电源的应收账款金额逐年攀升，虽然，应收账款在营收中的占比整体在下降，但是收入中仍有三分之一以应收账款的形式存在。
2019年应收账款达到24.23亿，比2018年增加了5亿，南都电源对此解释为：下半年国内通信锂电及铅酸动力电池销售快速增长，以及未到结算期货款增加。
好在，南都电源应收账款的收回情况尚可。不过，也存在通过会计游戏，为报表“化妆”的情况。
2015年3月，南都电源公告自2014年1月1日起，对应收款项的账龄分类和坏账准备计提比例进行变更，将一年以内的应收账款统一按照5%计提坏账，更改为0-6个月的应收账款按2%计提。
这样一更改，为2014年南都电源增加了2,500万的净利润，但也没有改变当年利润下滑的局面。
伴随着存货金额不断上升，南都电源的存货周转天数也在逐年攀升。由2010年的64天，上升至2019年的142天，存货周转周期增加了近三个月，存货周转能力下降。
4、偿债压力大，一次定增解决不了？那就再来一次
募投项目纷纷延期，不释放产能、带来收益，不断投入，现金流却不能及时回笼，最直接的表现就是自由现金流常年为负。
南都电源自从上市以来，连续10年自由现金流均为负数！2018年甚至达到-14.21亿。
虽然，经营活动的净现流在好转，但是南都电源的现金周转能力仍然堪忧。
企业内部现金流周转不开，便会从外部借款，维持正常的生产经营。
2014年以前，南都电源账面上的货币资金尚且足够偿付带息负债。但是，2015年短期借款激增至18.77亿，使得资产负债率上升至51.53%，2016年定增24.5亿，使得偿债压力得到缓解。
然而，2017年之后，资本支出不断扩大，但募投项目却因延期不能产生收益。
南都电源再次进入了钱越借越多，却无力偿还的恶性循环。
截至2020年第三季度，南都电源长、短期借款合计高达52.04亿，而账面上6.81亿的货币资金只能是杯水车薪。资产负债率再次上升至54.35%。
在资金如此紧张的压力之下，南都电源在2020年8月提交了第三次非公开发行募资的申报稿，拟募资14.16亿，其中4亿用于补充流动资金。
如今，南都电源再次募资扩建锂电池项目，不知能否如期完成、按时投产呢？
目前，证监会已审核通过了该定增方案，南都电源尚未开始定增。
五、募资44.96亿，分红4.77亿，减持套现是家常便饭
最后，来看下南都电源减持、募资以及分红的情况。
风云君总结了一下，自2010年上市以来，实控人控制的三家公司纷纷减持，合计套现8.12亿。
另外，原总经理陈博在任期内，个人减持套现5.07亿元。
而且，自从将华铂科技剩余49%的股权卖给南都电源后，朱保义也不断减持，合计套现2.78亿。
大股东减持如此凶猛，看来公司啥情况，还是自己最清楚。
南都电源自上市以来，已实现现金分红6次，累计现金分红4.77亿。累计募资2次，合计44.96亿元（不包含本次还没发行成功的14亿募资）。
募资总额是派现总额的近10倍……
想问各位投资者，这钱存银行不好么？利率不比这分红高？
总结
南都电源于2010年4月登陆创业板，主营通信后备电池、储能电站、动力电池以及再生铅的生产。
上市先后两次募集现金44.96亿，然而，投资项目不是效益不及预期、就是延期完工。如今又欲募资14亿。
2011年南都电源收购南都华宇、长兴南都，结果进军的仅仅是电动自行车行业，随后商誉纷纷减值；2015年收购华铂科技，涉足再生铅领域，依靠政府补助支撑净利润，最终连业绩承诺也没有实现。
根据公告，2020年扣非净利润为-7.77亿，上市10年以来首亏。应收、存货占比高，自由现金流一直为负，偿债压力巨大，大股东纷纷减持，大笔募资的同时分红却寥寥无几。
回首十年，南都电源前瞻性地看到了新能源电池的市场，也有足够的资金支持，但是募投项目缺纷纷延期、收益微薄，至今未能在新能源汽车动力电池市场立足。
有大量资金的支持，仍然错过了黄金十年，南都电源还能再次找到突破之路吗？
南都电源的创始人和管理层，真的在找出路吗？
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