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青岛啤酒(600600)：结构升级及费用效率加强助力净利增长
1.事件
青岛啤酒发布2019 年三季报。2019 前三季度公司实现营业总收入248.97 亿元，同比增长5.31%；实现归母净利润25.86 亿元，同比增长23.15%，扣非归母净利润22.98 亿元，同比增长27.55%。
2.我们的分析与判断
(一)公司归母净利润增速明显高于收入增速
公司三季度单季收入同比下降，净利润增速20%，明显高于收入增速。从单季度数据来看，2019 一至三季公司营业收入分别为79.51、85.99、83.46 亿元，同比增速分别为9.65、8.83、-1.66%；归母净利润分别为8.08、8.23、9.55 亿元，同比增速分别为21.04、29.59、19.78%；扣非归母净利润分别为7.18、7.27、8.53 亿元，同比增速分别为26.73、34.66、22.70%。
(二)19Q3 盈利现金比率同环比有所下降
公司Q3 收到销售回款93.48 亿元，经营性现金流量净额为6.22亿元，经营性现金流量净额/净利润的比例从19Q2 的233.78%下降至19Q3 的62.13%，去年Q3 该比例为169.47%。
(三)毛利率提升、所得税率下降助力净利率增长2019 前三季度公司毛利率为40.19%(+0.94PCT)；销售费率17.41%(0.52PCT)，管理费率3.59%(-0.24PCT)。单三季度，毛利率40.34%(+1.31PCT)，销售费用率16.12%(+0.84PCT)，管理费用率3.63%(-0.24PCT)，公司管理费用率延续了2019 年以来的下降趋势，显示出公司管理效率的提升。
受益于毛利率增加、费用效率提升和所得税率的下降，2019前三季度净利率10.95%(+1.43PCT)；单三季度净利率12.00%(+1.93PCT)。
3.投资建议
预计公司2019-2021 年营业收入279.39、291.26、302.27 亿元(yoy5.13、4.25、3.78%)，归母净利润17.37、20.58、23.81 亿元(yoy22.16、18.46、15.69%)，对应EPS 为1.29、1.52、1.76 元(当前PE 倍数为37、31、27)，维持“谨慎推荐”评级。
4.风险提示
食品安全风险；下游需求疲软风险。
海通证券(600837)2019年三季报点评：IPO、债券承销规模大幅增长
自营业务拉动业绩增长。2019年Q1-Q3：公司实现营业收入251.47亿元，同比+55.45%；扣非归母净利润70.67亿元，同比+123.84%，增速较上半年+25.51pct，主要是2018Q3低基数，及2019年Q3修复，使累计同比增速较上半年大幅提升；ROE(加权)为6.09%，较去年同期+3.05pct。2019年9月末：公司杠杆倍数为4.44倍，较2018年末+0.17倍。2019年Q1-Q3：
公司归母净利润增长主要由自营业务贡献；公司经纪、投行、资管、信用、自营、其他业务占营收比例分别为10.68%、10.21%、6.44%、13.38%、32.56%、25.76%，信用业务净收入占营收比例较2018年-6.91pct，自营业务净收入较占比较2018年+17.91%，其余业务净收入占比与2018年基本一致。
自营业务：市场回暖，自营业务净收入同比+307.06%。2019 年Q1-Q3，公司自营业务净收入(投资收益-对联营企业和合营企业的投资收益+公允价值变动)为81.89 亿元，同比+307.06%，主要是受益于市场回暖，投资净收益同比+98.65%，公允价值变动由浮亏12.56 亿元，转为浮盈17.55 亿元；另一个影响因素是，由于财务报表格式调整，导致2018 年前三季度体投资净收益基数在调整后下降了9.89%。
经纪业务：受股基成交额增长拉动，净收入同比+12.41%。2019 年Q1-Q3，公司实现经纪业务手续费净收入26.86 亿元，同比+12.41%，预计受益于A 股股基交易额增长。2019 年9 月末，公司代理买卖证券款余额较2018年末+17.99%，推测公司股基成交额有所增长。
投行业务：IPO、债券承销规模同比大幅增长，券承销业务净收入同比+35.19%。2019年Q1-Q3，公司实现证券承销业务净收入25.67亿元，同比+35.19%,增速较上半年+27.2pct。报告期间，公司IPO主承销金额为34.78亿元，同比+68.67%，市占率为2.48%，较去年同期+0.75pct；再融资主承销规模为234.20亿元，同比-38.05%，市占率为3.27%，较去年同期-2.23pct；债券主承销规模(含可转债、可交换债)为3,154.13亿元，同比+92.48%，市占率为5.82%，较去年同期+1.39pct。截止9月30日，公司保荐的2家企业成功登陆科创板，带来承销收入约1.25亿元，战略跟投收益为1.06亿元。截止10月30日，科创板排队项目4.5个，行业排第6位。
信用业务：报表格式调整，2018年同期基数上升，股票质押规模下降，利息净收入同比-12.30%。2019年Q1-Q3，公司实现利息净收入33.64亿元，同比-12.30%，主要是按照新财务报表格式要求，对2018年前三季度的利息净收入进行调整，调整后2018前三季度净利息收入基数提升了10.57%。2019年9月末，公司融出资金余额为516.22亿元，较2018年末+5.65%；买入返售金融资产余额594.85亿元，较2018年末-28.05%，对利息净收入造成一定负面冲击。资管业务：2019年Q1-Q3，公司实现资管业务手续费净收入16.20亿元，同比+15.39%，增速较上半年-16.35pct。
投资建议：截止2019年10月31日，公司PB约1.31倍，处于历史低位。预测2019年、2020年EPS分别为0.77元、0.84元，2019年10月31日收盘价对应PE分别为18.31倍、16.79倍，给予公司谨慎推荐评级。
风险提示。经济超预期下滑，股市大幅下跌，中 美贸易 摩擦恶化。
长城汽车(601633)事项点评：销量正增长、库存处低位
事项：
公司10月销售11.50万辆，同比增长4.48%；1-10月，长城汽车累计销售83.91万辆，同比增6.66%。
平安观点：
10 月销量继续同比正增长，预计跑赢乘用车行业，炮销量一鸣惊人：公司10 月实现批发销量11.5 万辆，同比+4.5%，终端销量预计实现环比正增长，好于行业表现(预计环比负增长)。分车型来看，哈弗F7 和H6 销量环比大幅增加，哈弗H6 再次站上月销4 万台阶；欧拉新能源环比略有拖累，主要是行业端过渡期后需求波动所致；WEY 品牌站上月销1 万辆台阶，其中VV6 表现亮眼。皮卡炮上市后10 月批发销量实现5020 台，主销价格约为12 万，期待后续表现。
库存仍处低位、优惠幅度稳定可控：预计现阶段公司经销商库存在1.5 个月左右，库存压力不大。终端优惠方面，F 和H 系列终端优惠皆较为稳定，与3Q 相比基本持平，整体上看优惠幅度稳定可控，预计4Q 单车盈利仍可维持高位估计在6000 元左右。
短期看F 系列带来销量提高，长期看龙头潜力显著。公司产品线梳理，2019年预计将持续跑赢行业，伴随行业复苏单车盈利将逐步向上。高盈利车型皮卡炮新车上市打开份额提升之路，2020 年全新平台suv 上市产品力再上台阶，新能源汽车自研核心零部件+全新平台，公司销量有望继续突破向上，龙头潜力显著。
盈利预测与投资建议：公司多品类策略+新品周期正在逐步兑现，看好未来发展。维持业绩预测，预计 2019-2021 年 EPS 分别为0.55、0.94、1.27 元，维持推荐评级。
风险提示：1)乘用车市场不及预期风险，乘用车行业由于行业透支效应仍然存在，行业增速存在不及预期的风险。2)SUV 竞争格局恶化风险，合资品牌 SUV 价格下探，车型密集推出，恐对自主品牌 10-15 万价格区间 SUV 造成压力。3)双积分不达标风险，公司新能源起步较晚，由于产品结构原因油耗积分达标压力较大，双积分存在不达标风险。
中再资环(600217)：业绩高速增长 再生资源龙头切入新领域
1.事件
公司发布2019 三季报，前三季度实现营业收入24.31 亿元，同比增长4.14%；实现归母净利润3.21 亿元，同比增长34.07%；实现扣非归母净利润3.18 亿元，同比增长56.47%。加权平均净资产收益率为20.44%，较去年同期增长7.83pct。
2.我们的分析与判断
毛利率净利率明显提升，经营业绩增长迅速。2019 年前三季度毛利率为32.3%，同比增长1.13pct。期间费用率为12.74%，同比减少0.24pct，其中销售/管理(含研发)/财务费用率分别为2.34/5.10/5.30%，同比变动0.44/-1.36/0.68pct。公司通过优异的管理能力压低期间费用支出，实现净利率13.39%，同比增长2.48pct。
回收网点遍布全国，传统主业仍有巨大增长空间。公司控股股东中国再生资源开发有限公司是我国最大的专业性再生资源回收利用企业，在全国25 个省建立了七大区域回收网络，拥有近50 家分子公司、70 多家分拣中心、5000 多个回收网点。随着垃圾分类政策在各地推行，回收再生市场渠道逐步规范，公司产量增长仍有巨大空间，其向终端渠道的渗透程度也有望更加深入。
外延扩张切入新领域，盈利能力进一步增强。公司拟以现金和发行股份等方式收购淮安华科13.29%的股权，山东环科100%股权，以及森泰环保100%股权，切入危废处置、工业废水处理等领域。
通过外延扩张将与公司原有的园区固废处置业务产生协同效应，进一步增强公司的盈利能力。
3.投资建议
公司是垃圾回收再生处理处置龙头，在全国25 省设立了5000多个回收网点，具有丰富的电子垃圾回收拆解经验。切入危废处置、工业废水处理领域，与公司原有的园区固废处置业务产生协同效应，进一步增强公司的盈利能力。我们预计公司2019、2020、2021年EPS 分别为0.30 元、0.35 元、0.40 元，对应当前股价的PE 为17.2X、14.8X、12.9X。首次覆盖给予“推荐”评级。
4.风险提示
市场竞争加剧的风险，拆解成本上升的风险，公司经营发生合规问题的风险，行业补贴政策变化的风险。
中国铝业(601600)：氧化铝价格回落致使公司Q3业绩不及预期
1.事件
中国铝业发布2019 年三季度报告。公司2019 年前三季度实现营收1457.08 亿元，同比增长15.91%；归属于上市公司股东净利润8.08 亿元，同比下降44.06%。Q3 单季实现营收507.69 亿元，同比增长17.21%，；归属于上市公司股东净利润1.03 亿元，同比下降83.94%；基本每股收益0.003 元/股，同比下降92.00%。
2.我们的分析与判断
(一)氧化铝价格下行拖累Q3 业绩
公司Q3 归母净利润环比下滑60.66%。报告期内，国产氧化铝现货均价约为2533.23 元/吨，同比降低16.86%，环比降低12.49%。
经营层面，公司属业内龙头，氧化铝产能全球第一，报告期内普通、精细氧化铝产量较去年同期分别增长3.6%、19.3%，自产氧化铝外销量则同比下降4.7%；成本方面，公司降本增效效果明显，成本竞争力进入行业前40%。综合考虑，我们认为公司Q3 氧化铝价格明显下滑导致其利润降低，从而电解铝利润扩大不及氧化铝利润的减少，继而使得Q3 业绩不及预期。
(二)电解铝供需紧平衡，氧化铝价格或企稳
受水灾和电解铝安全事故影响，国内电解铝供需应该呈现紧平衡状态。2019 年1-9 月，国内原铝产量同比下降约1.7%，消费量同比下降约0.6%，加之电解铝库存较低，氧化铝价格下降，因此电解铝行业盈利水平有所提高，或可延续至Q4。氧化铝方面，2019年1-9 月国内产量同比增长约1.3%，消费量同比下降约2.1%，供需基本平衡。加之国外氧化铝供需处于阶段性平衡状态，国内氧化铝新建产能释放不及预期，因此我们认为四季度国内氧化铝价格或将企稳。
3.投资建议
公司属业内龙头，报告期内降本增效显著，Q3 业绩虽不及预期，但四季度在氧化铝与电解铝价格企稳下或可提升其盈利能力。因此，我们预计公司2019、2020 年EPS 分别为0.07元、0.13 元，对应PE 分别为48X、26X，并维持“谨慎推荐”评级。
4.风险提示
1.下游需求不及预期；
2.电解铝与氧化铝新增产能投放超出预期；
3.电解铝、氧化铝价格大幅下跌。
恒瑞医药(600276)：引进干眼症新药 创新平台价值持续变现
事件：
公司与德国Novaliq 达成协议，引进其干眼症药物CyclASol(0.1%环孢素 A制剂)和 NOV03(全氟己基辛烷)的中国临床开发、生产、销售独 家权利。
CyclASol 是抗炎和免疫调节剂，用于治疗水液缺乏型干眼症，目前正在美国进行 III 期临床试验。在美国已经完成的临床试验中， CyclASol展现出了良好的疗效、安全性和耐受性。
NOV03 是具有新颖作用机理的药物，用于治疗与睑板腺功能障碍(MGD)相关蒸发过强型干眼症。目前在美国已完成 II 期临床，计划 2019 年底启动 III期临床。在美国已经完成的临床试验中， NOV03 展现出了良好的疗效、安全性和耐受性。
公司将支付财务付款包括：
1) 首付款：600 万美元+300 万美元(如NOV03 首个核心专利在中国获得授权则另支付)；
2) 研发及上市里程碑付款：累计不超过500 万美元(CyclASol)+累计不超过700 万美元(NOV03)；
3) 销售里程碑付款：累计不超过5200 万美元(CyclASol)+累计不超过9200万美元(NOV03)；
4) 销售提成：年净销售额的提成比例区间为各自的7%至10%，随年净销售额的增加而梯度性增加。
公司将与Novaliq 设立联合管理委员会，由双方各自3 名代表组成。除非根据约定提前终止，该协议持续到销售提成期(①公司首次商业销售产品起满10年，②许可区域内专利届满或被宣告无效，③许可区域内数据独占期届满，三者中较晚的时点)为止。
点评：
引进干眼症创新药，医药龙头进军眼科
根据《干眼临床诊疗专家共识(2013 年)》，中国干眼症发病率约21-30%，但就诊率较低，且治疗方案有限，国内最常用的是人工泪液和激素，大多数中重度患者未能获得满意的治疗效果。目前治疗干眼症的环孢素A 滴眼液美国上市产品包括艾尔建的Restasis、太阳制药的Cequa，欧洲上市产品包括参天制药的Ikervis，其中Restasis 于2018 实现全球销售额11.97 亿美元。
国内暂无治疗干眼症的环孢素A 滴眼液上市。CyclASol 在II 期临床中表现出了优秀的有效性、安全性，与其他环孢素A 滴眼液非头对头间接相比拥有疗效好、起效快、耐受性良好的优势。NOV03 对患有MGD 的DED 患者显示出前所未有的体征和症状改善。这两个产品的引进将填补国内空白，公司有望借此进军眼科领域。
国际化再下一城，创新平台价值持续变现
截至目前，公司已从OncoL Y S、Mycovia、Novaliq 三个海外合作伙伴引进4个创新产品的权益，为强大的国内研发团队(超过3000 人)和销售团队(超过1.2 万人)进一步赋能，使创新平台优势最大化。未来除内生型研发外，公司将逐步将“引进来”与“走出去”相结合，从国内创新逐步走向创新国际化。
盈利预测、投资评级和估值：
公司是中国创新药龙头企业，重磅品种正陆续获批上市、放量，同时创新药在研产品管线丰富，长期空间大。维持19-21 年EPS 预测为1.20/1.53/2.02 元，同比增长30/28/32%，现价对应19-21 年PE 为76/59/45倍，维持“增持”评级。
风险提示：
药品降价超预期的风险；新品审批进度不达预期；创新药研发失败的风险。
圣农发展(002299)：白羽肉鸡一体化龙头 鸡价持续上行保障业绩高增
核心结论
鸡价持续上行，公司业绩有望延续高增。我们认为，2019Q4 白羽肉鸡供给缺口仍在，伴随着消费旺季带动的需求端大幅提振，鸡价有望持续上行。
2020 年猪肉供给缺口将对白羽肉鸡需求形成有效支撑，行业高景气预计延续。公司作为一体化产业龙头，将充分受益鸡价高位，业绩有望延续高增。
行业供给偏紧+需求提振，禽链高景气行情仍可持续。1) 2019Q4 商品代鸡供给仍受到18Q3 引种短缺影响，行业换羽、进口量对产能增加的影响有限，预计Q4 商品代整体供给仍处于偏紧状态，伴随着鸡肉消费旺季的到来，鸡价有望持续超预期上行。2)展望2020 年，在祖代引种回升态势下，我们预计2020 年白羽肉鸡供给或将增加20-25%左右，但在非洲猪瘟疫情导致我国生猪产能深度去化、猪肉供给缺口大幅增加的背景下，与猪价走势相关性明显的白羽肉鸡替代性需求的增量(27-45%)仍将超过供给端的增量，因此我们预计2020 年白羽肉鸡市场的景气行情仍有望持续。
公司短期受益鸡价景气，中长期有望凭借产业链优势及产能扩张实现市占率稳步提升。圣农发展是行业内“自繁、自养、自宰、自控”一体化龙头，产品品质优异、客户群体稳定。2013-2018 年受益产能持续扩张，公司营收年均复合增速达到19.65%，利润端则随禽养殖行情而波动。2018 年下半年以来随着白羽肉鸡行情逐步好转，公司利润大幅增长。中长期来看，公司未来5 年规划屠宰产能由5 亿羽增加至10 亿羽，并将继续深耕食品行业，随着公司产能持续扩张以及产业链下游的肉制品业务占比提升，公司业绩的稳定性及市占率亦将稳步提升。
给予“买入”评级。预计公司19-21 年归母净利润分别为38.23/44.35/36.82亿元，EPS 为 3.08/3.58/2.97 元。公司属白羽肉鸡一体化龙头且产能处于持续扩张状态，中长期盈利中枢及市占率均有望稳步提升。参考同行业可比公司平均估值，给予公司2020 年10 倍估值，目标价35.80 元，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：疫情风险、猪价上涨不及预期风险、产能扩张不及预期风险。
水井坊(600779)：费用效率提升利好净利率明显增长
1.事件
水井坊发布2019 年三季报。2019 前三季度公司实现营业总收入26.51 亿元，同比增长23.93%；实现归母净利润6.39 亿元，同比增长38.13%，扣非归母净利润6.18 亿元，同比增长25.99%。
2.我们的分析与判断
(一)Q3 单季归母利润实现增速53%
公司三季度单季收入增速环比降低，净利润加速增长。从单季度数据来看，2019 一至三季公司营业收入分别为9.30、7.60、9.61 亿元，同比增速分别为24.25、29.30、19.71%；归母净利润分别为2.19、1.21、3.00 亿元，同比增速分别为41.16、7.46、53.41%；扣非归母净利润分别为2.18、1.22、2.78 亿元，同比增速分别为46.54、-16.83、42.63%。
(二)19Q3 预收账款环比继续增加，同比再创新高公司预收账款环比继续增加，同比再创新高。19Q3 公司预收账款余额为0.81 亿元，环比Q2 增加0.21 亿元，同比增长120.80%，自2019 年二季度结束连续五个季度负增长的基础上，同比增幅再创新高。公司Q3 收到销售回款10.94 亿元，经营性现金流量净额为2.15 亿元，经营性现金流量净额/净利润的比例从19Q2 的213.17%下降至19Q3 的71.73%，去年Q3 该比例为81.15%。
(三)费用效率提升大幅助力净利率增加2.48PCT2019 前三季度公司毛利率为82.50%，同比上升0.93PCT。2019前三季度公司销售费率28.72%，同比下降1.69PCT；管理费率7.23%，同比下降1.98PCT，公司费用效率明显提升。特别是三季度单季，销售费用率22.95%，同比下降5.85PCT，创下2016 四季度以来十个季度的新低。受益于毛利率增加和费用效率的明显提升，净利率提升2.48PCT 至24.12%。
3.投资建议
预计公司2019-2021 年营业收入34.86、41.53、48.83 亿元(yoy23.67、19.13、17.57%)，归母净利润7.62、9.55、11.53 亿元(yoy31.52、25.37、20.69%)，对应EPS 为1.56、1.96、2.36 元(当前PE 倍数为36、29、24)，维持“推荐”评级。
4.风险提示
食品安全风险；下游需求疲软风险。
兆易创新(603986)：下游需求回暖驱动Q3业绩超预期
日前兆易创新公布2019 年三季报，公司在报告期内实现营收22.0 亿元，同比增长28.0%；实现归母净利润4.5 亿元，同比增长22.4%。就Q3 单季来看，实现营收 10.0 亿元，同/环比增长 63.0%/34.3%；实现归母净利润2.6 亿元，同/环比增长98.2%/77.4%。
投资要点：
业绩逐季改善，IOT 等下游需求持续增长。从季度数据来看，公司在 Q1/Q2/Q3 单季度的营收增速分别为-15.7%/32.0%/63.0%，而净利润增速分别为-55.6%/1.4%/98.2%， Q3 业绩延续向好趋势，主要仍是受益于下游需求转向景气，NOR 和 MCU 销售持续超预期。值得注意的是，IOT 市场需求的快速增长十分关键，可穿戴设备和智能家居等产品放量迹象明显，从而拉动公司相关营收快速增长。
产品结构优化驱动Q3 毛利率改善，Q4 仍有向好空间。公司前三季度毛利率为39.1%，而Q3 单季毛利率则达到40.6%，同/环比分别提升1.2/3.1 个百分点，毛利率大幅改善的原因在于新产品导入带来的产品结构优化。当前时点来看，随着公司55nm NOR 于Q4 开始逐步量产，其相较65nm NOR 的成本优势有望驱动毛利率继续下行。
同时，考虑到公司256Mb 以上的高容量NOR 未也有巨大放量空间，预计公司未来业务结构将持续优化，支撑利润进一步走强。
不断加码研发，存储、MCU、传感器产品全面布局。前三季度研发费用达到2.4 亿元，同比增长73.0%，研发领域主要聚焦三方面：1)在存储方面持续进行技术迭代，针对物联网、可穿戴、工控和汽车电子推出新产品。值得注意的是，当前公司38nm SLC 制程的NANDFlash 已稳定量产，而24nm 制程产品推出在即，产品优势再获强化；2)在MCU 方面持续打造超市化MCU 产品体系，推出多款新产品，并在8 月领先于业内推出基于RISC-V 的32 位MCU，产品生态构建完善； 3)在传感器领域通过并购思立微，进入光学指纹传感器领域，预计Q3、Q4 贡献的营收与利润较为可观。
DRAM推进超预期，拟定增加码自主研发。公司于2017 年与合肥产投开展长鑫存储12 英寸DRAM 研发项目，2019 年10 月公司又拟定增募资43.2 亿用于DRAM 芯片自主研发， 重点研发1Xnm 级(19nm、17nm)工艺制程下的DRAM 技术，计划开发DDR3、LPDDR3、DDR4、LPDDR4 系列DRAM 芯片。目前，合肥长鑫已经正式投产，预计2020 年开始销售。根据Trend Force 数据，2020 年DRAM 市场将达到近千亿规模，而目前其96%的份额被三星(46%)、SK 海力士(29%)、美光(21%)所寡头垄断，因此公司和长鑫的合作以及自主研发DRAM 项目意义重大，将成为存储领域国产替代的关键布局，同时也将极大拓展公司的长线成长空间。
盈利预测与投资建议：公司兼具存储、MCU、传感器(屏下指纹识别)三大领域的技术优势与业务实力，同时DRAM 项目打开巨大中长期空间。考虑到公司Q3 的超预期业绩表现，我们上调其2019-2021 年EPS 至1.88/2.61/3.70 元，对应当前PE 分别为92.3/66.5/46.9 倍，维持“增持”评级。
风险因素：产品研发进展不及预期；中 美贸易 摩擦升级；产品价格波动风险
龙蟒佰利(002601)：三季度业绩环比改善明显 看好公司业绩持续增长
结论与建议：
公司发布19年前三季度业绩公告，前三季度实现营收82.7亿元，yoy+3.1%，录得归母净利润 20.7亿元，yoy+4.8%，折合每股收益1.04元,其中第三季度实现营收29.1亿元，yoy+5.3%，qoq+12.6%，录得归母净利润 7.96亿元，yoy+26.4%，qoq+23.2%，业绩超预期。此外，公司拟每股现金分红0.15元(含税，下同)，加上一季度分红0.6元/股，年内累计分红高达0.75元/股。
8月份至今公司钛白粉已两次提价，钛白粉整体价格呈企稳回升趋势，同时公司20万吨氯化法钛白粉产能已投产试运行，叠加新立钛业产能逐渐复产，公司钛白粉有望迎来量价齐升，带动公司业绩持续增长，维持“买入”评级。
钛精矿盈利提升，费用下降致业绩超预期：第三季度金红石钛白粉均价为15463 元/吨，同比跌9.4%，环比跌5.8%，钛精矿均价为865 元/吨，同比涨37.5%，环比涨7.2%，受钛精矿价格上涨带动，公司三季度综合毛利率环比增1.36 个百分点，同比增1.17 个百分点至44.8%，同时公司三季度期间费用率为12.76%，环比降2.82 个百分点，同比降4.52 个百分点，钛精矿盈利提升加上费用下降，致业绩超预期。前三季度公司营收及净利润同比增长，除钛精矿涨价外，公司20 万吨氯化法产能释放增量产量，收购新立钛业贡献并表业绩，均对公司业绩起到积极作用。整体上，公司前三季度公司综合毛利率为43.35%，同比微增0.09 个百分点，期间费用率同比微增0.12 个百分点至14.15%。
新立钛业复产顺利，巩固行业龙头地位：公司上半年通过收购及债转股方式，实现对新立钛业控股比例达98.39%。新立钛业拥有完善的氯化法工艺配套产线，氯化法钛白粉产能6 万吨，同时拥有1 万吨海绵钛产线和8 万吨高钛渣生产线。目前新立钛业高钛渣及海绵钛分别于9 月、10月成功复产，剩余6 万吨钛白粉产能有望11 月复产。本次收购使公司拥有海绵钛生产能力，增加新的利润增长点，完善公司钛精矿—氯化钛渣—氯化法钛白粉—海绵钛—钛合金全产业链的同时，进一步巩固和提升公司钛白粉行业龙头地位。
新项目构筑增长空间，钛白粉中枢价格有望上移：公司是国内硫酸法、氯化法钛白粉双龙头企业，国内市占率接近30%，受益于纵向延伸与资源整合，钛白粉原料自足率在50%以上，行业成本优势明显。公司内生外延并举，不断扩大钛白粉产能，力争19-21 年钛白粉销量突破70、85、100万吨，年均增速在20%左右。近端公司二期20 万吨/年氯化法钛白粉产能第一条产线顺利投产，第二条产线有望年底投产，远期公司规划建设年产3 万吨高端钛合金项目，发展高端钛合金材料，以及建设50 万吨攀西钛精矿升级转化氯化钛渣项目，满足自身氯化法钛白粉和高端钛合金项目原料需求，两项目将于2020~2021 年逐步投产。公司加强钛全产业链垂直经营，扩大产能规模，丰富产品类型，不断提升行业综合竞争优势，未来成长空间可期。钛白粉价格方面，受全球钛矿资本开支减少，钛白粉上游原料呈现偏紧态势，对钛白粉形成有利支撑，下半年以来公司已两次提价，提价幅度均是国内客户上调500 元/吨，国际客户上调50 美元/吨，国内环保政策叠加出口需求稳增长，前三季度国内钛白粉出口同比增长4.03%，钛白粉中枢价格有望进一步上移。
盈利预测：我们预计公司19/20/21 年实现净利润27.2/33.4/41.9 亿元，yoy+18.8%/+22.9%/+25.5%，折合EPS 为1.34/1.64/2.06 元，目前A 股股价对应的PE 为9.2/7.5/6.0 倍。鉴于钛白粉价格企稳回升，公司新产能逐渐释放，公司业绩持续增长，且19 年股息率不低于6%，维持“买入”
评级。
风险提示：1、公司产品价格不及预期；2、新产能释放不及预期；3、解禁股减持压力。
来源: 同花顺金融研究中心